高盛——中国太阳能研究|分析拟议光伏技术出口管制潜在影响;重申对迈为股份的“买入”评级,因悲观情景已基本反映于股价 高盛针对中国商务部与科技部于10月16日… · @2030FY_X · TwKit

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高盛——中国太阳能研究|分析拟议光伏技术出口管制潜在影响;重申对迈为股份的“买入”评级,因悲观情景已基本反映于股价 高盛针对中国商务部与科技部于10月16日联合公布的光伏技术出口管制提案(拟将12项光伏技术,涵盖多晶硅、硅片、电池片等上游至下游环节,以及源代码、基础算法模型、核心设备等纳入禁止或限制出口目录,其中大规模多晶硅生产、大尺寸薄片硅片生产及钙钛矿电池生产等技术列为禁止出口,但光伏终端产品不在管制范围内)进行深度影响评估。高盛认为,该提案的市场情绪影响中性偏正面,且悲观情景已充分定价,维持对迈为股份(http://300751.SZ)的“买入”评级,目标价人民币270元(较10月16日收盘价133.45元存在约102%上行空间);对深圳捷佳伟创(SZSC, http://300724.SZ)维持“中性”评级,目标价人民币60元(上行空间约24%)。 一、政策背景与核心判断 管制提案的三大驱动因素为:国家安全考量(光伏技术在航天、国防等领域的渗透)、绿色技术共享导向(仅针对高规格技术/设备,一般绿色技术出口维持开放)、监管对齐(规范“交钥匙”生产线出口的许可要求)。高盛指出,此系常规行政更新,不针对特定实体或区域,公开意见征询期为2026年10月16日至11月15日。在正式目录更新前,企业需对受限技术出口进行登记。市场此前因传闻潜在出口禁令,覆盖设备股股价自3月至7月累计回撤约60%,当前12个月远期EV/EBITDA压缩至12倍,接近2024年至2025年上半年历史底部,而订单展望实则显著改善(2025-2027年预期CAGR为+13%,对比2023-2025年为-43%)。高盛认为,基于“绿色技术共享”原则及中国光伏制造成本较全球同行低30%-200%的绝对优势,对覆盖设备企业海外业务(高盛预测2027-2030年新签订单中海外占比均值仅约25%)影响有限,且为二季度起持观望态度的企业提供了明确政策清晰度,有望重启出货。 二、悲观情景压力测试与估值安全边际 高盛量化了两种极端悲观情景以检验下行风险: 情景一(2027年起禁止新接海外订单,存量订单可继续执行):预计迈为2027-2030年平均EBITDA较高盛基准预测(GSe)下滑15%,估值下行28%;捷佳伟创EBITDA下滑26%,估值下行17%。 情景二(2027年起禁止所有海外出货及收入确认,最为严苛):预计迈为EBITDA平均下滑31%,估值下行50%;捷佳伟创EBITDA下滑32%,估值下行17%。 关键结论在于,迈为与捷佳伟创最新收盘价已较情景二下的隐含权益价值存在2%-3%的折让,意味着最悲观假设已被市场定价。叠加迈为半导体板块订单强劲(高盛预测2027年订单价值翻倍),高盛认为风险收益比极具吸引力,因而重申“买入”评级。捷佳伟创因钙钛矿新应用商业化时点更远(2028年之后),短期可见度较低,故评级“中性”。 三、公司核心逻辑与估值方法论 迈为股份(Buy):全球丝网印刷设备龙头(市占率超80%),HJT电池设备领导者(市占率超70%)。投资逻辑在于新应用(HJT及半导体)带来的第二增长曲线,有望对冲国内光伏资本开支“反内卷”导致的周期性疲软。目标价270元基于2027年预期EBITDA的29倍EV/EBITDA倍数(核心业务20倍、新应用业务85倍,按86%/14%的EBITDA混合比例),并以8.3%的股权成本折现至2026年。主要风险包括新应用需求不及预期导致订单取消、出口管制超预期收紧、半导体业务拓展放缓。 捷佳伟创(Neutral):全球TopCon设备龙头(市占率超50%),钙钛矿设备先行者(市占率40%)。尽管试订单能改善前景,但钙钛矿技术竞争加剧且商业化时点模糊,风险收益相对平衡。目标价60元基于2027年预期EBITDA的9倍EV/EBITDA(核心业务7倍、新应用45倍,按87%/13%混合),折现率10.6%。上行风险来自钙钛矿技术突破带来的资本开支超预期,下行风险则源于竞争导致订单流失及估值向核心业务靠拢。 四、核心结论与投资启示 高盛认为,拟议的光伏技术出口管制更像是“预期修正”而非“基本面逆转”。对于迈为股份,当前股价已充分甚至过度反映海外订单受限的极端担忧,而半导体业务的放量及HJT试验订单的落地将构成未来12个月的核心催化。对于捷佳伟创,建议等待钙钛矿新应用可见度提升后再做配置决策。投资者当前应关注11月15日公众意见征询结束后的最终政策落地情况,以及两家公司在国内“反内卷”背景下获得的试验性资本开支进度。

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